Unternehmensbewertung

Wettbewerbsvorteile berücksichtigen

Anhand der Competitive Advantage Period wird der Zeitraum geschätzt, über den bestehende Überrenditen erhalten werden können. Dabei spielen Annahmen eine entscheidende Rolle. Stefan Gros berichtet aus der Praxis der Unternehmensbewertung.

Das Discounted-Cash-Flow-Verfahren (DCF) stellt das wohl bekannteste und am häufigsten verwendete Unternehmensbewertungsverfahren dar. Es basiert auf der Diskontierung zukünftiger Zahlungsströme mit den risikoadäquaten Kapitalkosten.

Die konkrete Implementierung erfolgt in zwei Schritten: Nach einer Periode, für die detaillierte Prognosen der Cash Flows erstellt werden, erfolgt die Berechnung des Restwertes in der Regel als ewige Rente. Bei der Beantwortung der Frage, über welchen Zeitraum eine Detailprognose sinnvoll ist, kann eine Analyse der Competitive Advantage Period (CAP) hilfreiche Unterstützung leisten.

Unter der CAP wird der Zeitraum verstanden, über den der Erhalt bestehender Wettbewerbsvorteile eines zu bewertenden Unternehmens unterstellt werden kann. Nur diese Vorteile gegenüber der Konkurrenz ermöglichen es, Renditen oberhalb der Kapitalkosten zu erzielen. Die Existenz von Überrenditen führt jedoch infolge der guten Geschäftsaussichten zu einer Verschärfung des Wettbewerbs, der langfristig gewöhnlich mit einem Wegfall der Wettbewerbsvorteile verbunden ist.

Implizite Annahmen

In den meisten Bewertungsverfahren wird die CAP nicht explizit berücksichtigt. So basieren beispielsweise Ertragswertverfahren auf Vergangenheitsdaten ohne detaillierte zukunftsbezogene Branchen- und Wettbewerbsanalysen, relative Bewertungsverfahren auf objektiven Preisinformationen. Wird hingegen der DCF-Ansatz gewählt, so bestimmt der zeitliche Fortbestand der Wettbewerbsvorteile die Länge des Detailplanungszeitraums.

Die Verwendung einer ewigen Rente impliziert, dass das Unternehmen ab diesem Zeitraum auf neue Investitionen noch genau die Kapitalkosten verdient. Diese Annahme ist gleichbedeutend mit einem Zustand, in dem die Wettbewerbsvorteile nicht mehr aufrechterhalten werden können. Es wird deutlich, dass die Wahl der Länge der CAP das Ergebnis einer Unternehmensbewertung aufgrund der damit verbundenen impliziten Annahmen über die Unternehmensentwicklung erheblich beeinflusst.

Konkurrenz miteinbeziehen

Die konkrete Bestimmung der CAP kann nur auf Basis einer sorgfältigen Analyse jener Faktoren erfolgen, die das Unternehmen und die Branche charakterisieren, in der es tätig ist.

Wettbewerbsvorteile entstehen einerseits, wenn es gelingt Preisaufschläge zu erzielen, beispielsweise basierend auf Qualität, Markenreputation oder innovativen Produkten. Andererseits resultieren sie aus Vorteilen in der Kosten- oder Kapitaleffizienz durch die Entwicklung innovativer Geschäftsmethoden, die Nutzung spezieller Ressourcen sowie Skaleneffekte.

Überrenditen können nur aufrecht erhalten werden, wenn es der Konkurrenz nicht gelingt, die Grundlage der Wettbewerbsvorteile zu kopieren.

In der Analyse müssen deshalb immer auch das Verhalten und die Ressourcen der Konkurrenten einbezogen werden. Über die Bedeutung für die Unternehmensbewertung hinaus sollte das Management seine CAP in der gesamten Unternehmensführung stets im Blick behalten und nach Möglichkeit Maßnahmen ergreifen, sie stetig zu verlängern.

Stefan Gros ist gegenwärtig als Chief Financial Officer der getgoods.de AG und Senior Advisor für KPMG tätig. Zudem lehrt er Corporate Finance und Business Valuation an der Universität Eichstätt-Ingolstadt. Er ist ehemaliger Finanzvorstand börsennotierter Konzerne, ehem. Senior Advisor von BOOZ & Company, Mitglied des Deutschen Rechnungslegungsstandard Committees und Beirat der Deutsche Bank AG. Weiteres zur Person unter www.stefan-gros.de. Weitere Beiträge von Stefan Gros:

• Unternehmensbewertung: Die Nettofinanzverbindlichkeiten (27. Nov 2012)
• Unternehmensbewertung: Free Cash Flow to the Firm vs. to Equity (14. Nov 2012)
• Operative Performance-Messung (1. August 2012)
• Unternehmen bewerten heißt vergleichen (16. Juli 2012)
• Wettbewerbsvorteile berücksichtigen (13. Juni 2012)
  
• Discounted-Cash-Flow-Verfahren favorisiert (30. Mai 2012)
  
• Ein Unternehmenswert, viele Methoden (14. Mai 2012)
  
• Value based Management (17. April 2012)
  
• Working Capital optimieren (29. März 2010)